СИСТЕМНІ РИЗИКИ ДЛЯ ІНВЕСТИЦІЙНОЇ ДІЯЛЬНОСТІ В УМОВАХ ГЛОБАЛЬНОЇ НЕВИЗНАЧЕНОСТІ. ЧАСТИНА 1

У сучасному науковому дискурсі вчені не змогли досягти загальноприйнятого визначення поняття системного ризику. Європейський центральний банк визначає системний ризик як «ризик, за якого фінансова нестабільність стає настільки масштабною, що перешкоджає функціонуванню фінансової системи, економічному зростанню та добробуту». G10 у межах Банку міжнародних розрахунків дає наступне визначення системного ризику: «системний фінансовий ризик - це ризик того, що подія / шок спричинить втрату економічної цінності або довіри до значної частини фінансової системи і цілком ймовірно матиме значні негативні наслідки для реального сектору економіки». Г. Кауфман дає наступне визначення: «системний ризик стосується ризику або вірогідності настання несприятливих подій в усій системі, а не тільки в окремих її частинах». О. де Бандт і П. Хартман у дослідженні під егідою ЄЦБ вказують, що «системний ризик – це ризик настання системної події, яка чинитиме вплив на фінансові інституті або ринки, що призведе до порушення функціонування фінансової системи». С. Шварц пропонує наступне визначення системного ризику: «ризик того, що економічний шок ... викличе обвал низки ринків чи інститутів або призведе до значних втрат фінансових інститутів, що спричинить зростання вартості капіталу або скорочення його доступності». Л. Хансен вказує, що «системний ризик стосується ризиків падіння фінансових ринків або значних порушень у їх роботі». С. Чой визначає системний ризик наступним чином: «ризик, що спричиняє розлади у функціонуванні фінансової системи, які починаються з одного компонента системи, а потім охоплюють всю систему». К. Гісеке та Б. Кім пропонують визначити системний ризик як «умовну можливість падіння значної частини фінансових інституцій». В. Акарья визначає системний ризик як «ризик масштабних відмов фінансових інституцій або заморожування ринків капіталу, що може значно скоротити потоки капталу до реального сектору економіки». П. Смага пропонує розуміти під системним ризиком «ризик поширення проблем однієї фінансової установи на іншу фінансову установу (або на всю систему)». Рада з фінансової стабільності визначає системний ризик як «ризик руйнації фінансових послуг, яка викликана порушеннями у всій фінансовій системі або її частинах та має здатність спричинити серйозні негативні наслідки для реального сектору економіки». Міжнародний валютний фонд визначає системний ризик як «значні втрати, спричинені фінансовим інституціям крахом іншої фінансовій інституції через їх взаємопов’язаність». Банк міжнародних розрахунків визначає системний ризик як «ризик того, що неспроможність учасника виконати свої контрактні зобов’язання може призвести до дефолту інших учасників, при цьому ефект доміно спричинить масштабні фінансові труднощі». БМР надалі уточнює поняття і вказує, що «по-перше, економічні шоки можуть стати системними через існування негативних екстерналій, пов'язаних із серйозними порушеннями у фінансовій системі ... системний ризик, як правило, пов'язаний із ефектом зараження для інших частин фінансової системи ... По-друге, системні фінансові події спричинюють небажані наслідки для реального сектору економіки, такі як значне скорочення обсягів виробництва та зайнятості ...».

Незважаючи на проведені ґрунтовні дослідження досі відсутня концептуальна єдність стосовно системного ризику. С. Шварц зазначає, що «не існує конкретних критеріїв для визначення того, які типи ризиків є системними та які з них потрібно врегульовувати». Вчений вказує, що «єдиною спільною ознакою більшості понять є те, що певна подія викликає ланцюгову реакцію з негативних наслідків». Л. Хансен зазначає, що «термін «системний ризик» став сумішшю різноспрямованих понять, які не сполучаються між собою». На думку вченого, ця теоретична невизначеність ускладнює регулювання фінансових ринків. Більше того, Л. Хансен зазначає, що не існує кількісно ґрунтовних моделей, що зв’язували би системні ризики з фінансовими ринками. Варто зазначити, що роль фінансових ринків вважається одним з найбільш складних елементів аналізу системних ризиків. Можна підтримати думку П. Смаги, який, проаналізувавши ряд визначень, пропонує виокремлювати наступні риси системного ризику:

·       випадковість виникнення, непередбачуваність;

·       порушення функціонування фінансової системи;

·       масштабний (системний) вплив;

·       ефект зараження / ланцюговий ефект / ефект доміно;

·       вплив на реальний сектор економіки;

·       значний ризик дефолту;

·       зв’язок між різними елементами фінансової системи.

Більше того, окрім невизначеності щодо поняття системного ризику, у науковій літературі досі не визначена єдина методологія вимірювання системних ризиків. Наразі існує близько тридцяти різноманітних моделей вимірювання, які є досить відмінними між собою. К. Гісеке та Б. Кім прийшли до висновку, що «при вимірювання системного ризику ми стикаємося з двома проблемами: міра кількісного вираження системного ризику як агрегату та розподіл системного ризику між окремими інституціями». C. Ейфінджер вказує, що для вимірювання системного ризику необхідно враховувати два компоненти: виявлення ранніх проявів бульбашок активів та оцінювання частки кожної окремої інституції у системному ризику. Більша частина дослідників системних ризиків покладається на наступні аспекти. По-перше, необхідність оцінювання частки кожної окремої фінансової інституції у системному ризику. По-друге, вплив чинників порушень на фінансових ринках на загальний стан учасників ринків.

Варто зазначити, що у минулому системним ризикам часто не приділялося достатньо уваги. Дослідження системного ризику почали активно проводитися після серії криз у 1990-х роках, таких як криза мексиканського песо та кризи на азійських ринках. Загалом, однією з причин існування сучасної системи регулювання фінансових ринків, зокрема пруденційного фінансового нагляду, є наявність системних ризиків. Як підкреслюють К. Кубіца та Г. Грюндль «після світової фінансової кризи 2007–2008 років органи регуляторної політики почали приділяти значну увагу стабільності окремих фінансових установ та їх ролі у кризових явищах, тобто системному ризику». Було створено ряд наднаціональних інститутів для забезпечення фінансової стабільності та контролю над системними ризиками та визначено системно важливі фінансові установи. Наприклад, у 2010 році з метою попередження майбутніх фінансових криз ЄЦБ створив Європейську раду з системних ризиків, яка здійснює макропруденційний нагляд за європейськими фінансовим ринками та ідентифікує системні ризики. На сучасному етапі спеціалізованими інституціями з дослідження системних ризиків, окрім ЄРСР, виступає, зокрема, Рада з фінансової стабільності, а також деякі універсальні інституції як Міжнародний валютний фонд та Банк міжнародних розрахунків.

Важливо підкреслити різницю між системним та систематичним ризиком. Одна з відмінностей між системним та систематичним ризиками полягає в тому, що систематичні ризики вже є досить добре вивченими та отримали кількісне вираження у моделях. У 1990 р. Вільям Шарп отримав премію Шведського центрального банку з економічних наук пам’яті Альфреда Нобеля за розробку основ моделі оцінювання капітальних активів (CAPM). У моделі оцінювання капітальних активів вперше було визначено, що існує два різні типи ризику: систематичний і несистематичний. У моделі стверджується, що завдяки ідеальній диверсифікації інвестор може усунути несистематичний ризик, пов’язаний з окремою компанією. Несистематичний ризик між компаніями виникає через відмінності у корпоративному фінансовому управлінні. Прикладами несистематичного ризику можуть бути невдала маркетингова стратегія, втрата основних клієнтів, - індивідуальні для компанії події, що впливають на її фінансовий стан. Диверсифікація забезпечує значне скорочення загального рівня ризику, якщо компоненти портфеля мають низький рівень кореляції. Насправді, якщо диверсифікувати портфель належним чином, скориставшись, зокрема, усіма перевагами міжнародної диверсифікації, загальний ризик портфеля буде майже нульовим. Як  зазначалося вище, незважаючи на диверсифікацію, все ще існує невелика частина ризику, яку неможливо усунути, а саме систематичний ризик. Загальна невизначеність в економіці, макроекономічні умови, такі як фаза ділового циклу, інфляція, процентні ставки, курси валют тощо визначають рівень систематичного ризику. К. Кубіца та Г. Грюндль виокремлюють іншу відмінність, яка полягає в тому, що систематичний ризик є мірою того, як ризик ринку впливає на окрему фінансову інституцію, а системний ризик досліджує те, як окрема фінансова інституція може бути чинником ризику. Крім цього, у систематичному ризику відсутній ефект доміно або ефект зараження, який є ключовим для системного ризику, коли подія на одному сегменті ринку впливає на інші сегменти. З іншого боку, С. Шварц звертає увагу на той факт, що системний ризик слід відрізняти від економічних спадів, що викликані звичайними коливаннями на ринках та представляють собою систематичний ризик, який не може бути диверсифікованим. Незважаючи на відмінності із систематичним ризиком, системний ризик є так само важливим для інвестиційної діяльності та фінансових ринків. Кейс компанії Long-Term Capital Management добре ілюструє небезпеку системного ризику на фінансових ринках. Хоча компанія використовувала добре диверсифіковані стратегії хеджування, які мали надзвичайно низький рівень кореляції з ринком акцій, системний ризик на ринку боргових цінних паперів поставив Long-Term Capital Management на межу банкрутства.

Звісно, з точки зору визначень, системний та систематичний ризики відмінні один від одного. Проте деякі дослідники вказують на більш тісний взаємозв’язок між двома типами ризиків, ніж вважалось раніше. Л. Хансен вказує, що ефекти макроекономічної політики можуть бути джерелом систематичних ризиків. Іншими словами, системний ризик може бути джерелом систематичних ризиків. С. Чой, К. Кім та С. Парк у дослідженні, присвяченому взаємозв’язку між системним та систематичним ризиками, емпірично доводять, що фактори системного ризику знаходять своє відображення у ціні інструментів ринку акцій, тобто системний ризик компенсується вищою дохідністю.

Варто зазначити, що регулювання системних ризиків стикнулося з низкою нових викликів. Глобальна невизначеність на фінансових ринках ще раз підтверджує важливість вчасно ідентифікувати системні ризики та ефективно на них реагувати. Органи фінансового нагляду та центральні банки постійно знаходяться у пошуку нових інструментів виявлення системних ризиків та вдосконалення існуючих моделей для визначення та оцінки потенційних загроз стабільності фінансової системи.

У звіті Європейської ради з системних ризиків за період з 1 квітня 2019 року до 1 червня 2020 року зазначається, що пандемія COVID-19 як надзвичайний макроекономічний шок призвела до появи нових системних ризиків. COVID-19 та заходи держав по всьому світу з метою його стримання викликали непередбачуване падіння світової економіки. Хоча світова фінансова система показала значну стійкість порівняно з періодом світової фінансової кризи 2007-2008 років, спад призвів до нового періоду глобальної невизначеності, збільшення ризиків та посилення фінансової нестабільності. З вказаних причин Європейська рада з системних ризиків наразі переглядає підходи до оцінки системних ризиків з метою врахування нових чинників, що виникли у результаті пандемії. ЄРСР ідентифікує чотири нових типи ризиків:

·       широкомасштабні дефолти у приватному секторі у результаті глибокої глобальної рецесії;

·       складне макроекономічне середовище для банків, страхових компаній та пенсійних фондів;

·       повернення ризиків суверенного фінансування;

·       нестабільність та відсутність ліквідності на фінансових ринках.

Проте ЄРСР звертає увагу, що при оцінці системних ризиків залишаються важливі загрози у довгостроковому періоді, такі як масштабні інциденти у кіберпросторі, ураження важливих об’єктів фінансової інфраструктури, кліматичні зміни та ризики переходу. ЄРСР також оприлюднила рекомендації та вжила заходи по наступних питаннях, зокрема:

·       ефекти схем гарантування та інших фіскальних заходів захисту реального сектору економки для фінансової системи;

·       зміни у фінансових стратегіях інвестиційних та страхових менеджерів з огляду на відсутність ліквідності на ринках;

·       вплив проциклічного зниження рейтингів облігацій та інших цінних паперів по всій фінансовій системі, зокрема збільшення вартості боргового фінансування;

·       масштабні обмеження на виплати дивідендів, викуп акцій та інших платежів;

·       ризики ліквідності, які виникають у результаті маржинальних вимог.

Formative Partners завжди готові ризикувати заради Вас та Ваших ідей. 

Нам довіряють - ми розвиваємо!

Аналітики: Вікторія Карп